PAULO LEVY, DESDE RIO DE JANEIRO

A fines del mes de abril, la agencia calificadora de riesgos Standard & Poor`s elevó la calificación de la deuda externa soberana brasileña a largo plazo de "BB+" a "BBB-", que corresponde al primer nivel considerado "grado de inversión". Con esa decisión, se cierra un período de más de veinticinco años, iniciado en 1982, en que el país enfrentó severas restricciones en el mercado financiero internacional debido a las dificultades de hacer frente a las cargas de su elevada deuda externa, acumulada principalmente en la fase final del período de fuerte crecimiento que se extendió de la post guerra al año 1980. Al mismo tiempo, esa etapa de tensiones externas, que eventualmente llevaron a decretar una moratoria en 1987, también fue un período en que los desequilibrios de la economía bajo la forma de inflación descontrolada y de bajo crecimiento, expresaban un desajuste más profundo en términos de estrategia de desarrollo y de las instituciones a ella asociadas.

Esa reevaluación coincide, por lo tanto, con la madurez institucional y la consolidación estructural de la política económica, reflejadas en la reducción del peso de las deudas pública y externa, y las perspectivas más favorables de crecimiento económico.

A pesar de que la deuda líquida del gobierno general como proporción del PIB sea aún elevada con respecto a la de otros países con igual calificación de riesgo, la política fiscal responsable del período reciente y la expectativa de que se mantenga en el futuro, contribuyen a mitigar el riesgo.

Concretamente, en la decisión de recalificación del riesgo soberano pesaron la trayectoria reciente de la deuda pública -que se redujo del 56% del PIB en septiembre de 2002 al 41% del PIB en marzo de este año- y de la deuda externa neta de reservas, que cayó de 165 mil millones de dólares a -10,8 mil millones de dólares, lo que coloca a Brasil hoy en una posición internacional acreedora en términos netos. En el caso de la deuda pública, fue fundamental el mantenimiento de superávit primarios elevados a lo largo del período: en promedio, del 2003 al 2007 el superávit primario del sector público consolidado fue el 4,1% del producto. En el caso de la deuda externa, el factor decisivo fue la reversión de los déficit en cuenta corriente, del 3,5% del PIB como promedio de 1998 a 2002, a superávit promedios del 1,1% del producto entre 2003 y 2007.

En el caso de la deuda pública, la tendencia declinante en proporción al PIB es reforzada por las perspectivas de continuidad del crecimiento económico, aún ante un contexto externo adverso. De hecho, el desempeño de la economía ha superado las expectativas, alimentado por una demanda en fuerte crecimiento, tanto en lo que se refiere al consumo como a la inversión. Esa nueva dinámica se compone tanto de elementos transitorios como permanentes. En el primer caso, encontramos una demanda reprimida que crece a medida que las condiciones de crédito se van haciendo más favorables. En Brasil, la oferta de crédito, fruto del largo período de inflación elevada, aún es relativamente escasa ya que alcanza apenas a un 36% del producto ante valores dos o tres veces mayores que éste en países asiáticos, por ejemplo. Así, la mejora de las condiciones macroeconómicas tiende naturalmente a estimular el aumento del crédito y con ello el consumo, especialmente de bienes durables. Adicionalmente, programas de transferencia condicionada de renta, como el "Bolsa Família", y aumentos reales significativos del salario mínimo, con impacto sobre el valor de los beneficios previsionales, también han contribuido a impulsar la demanda.

En el plano externo, el país se ha beneficiado con una coyuntura favorable debido a los precios elevados para los commodities en cuya producción Brasil presenta ventajas comparativas importantes. El precio de los principales productos básicos de exportación, excluido el petróleo, se duplicó en dólares desde el 2002, y aumentó dos veces y media si incluimos el petróleo. Más significativo, sin embargo, es el hecho de que esa situación debería mantenerse aún por varios años, ya que refleja cambios estructurales en la economía mundial asociados al crecimiento de China e India y a la presión que esos países vienen ejerciendo en los mercados de alimentos y materias primas para la industria. Súmese a ello los recientes descubrimientos de reservas de petróleo para obtener un marco de relativa tranquilidad en el sector externo.

Paradójicamente, se llegó al grado de inversión en el exacto momento en que la balanza de pagos vuelve a registrar déficit, dándose el cambio en forma relativamente rápida y sorprendente, como reflejo del crecimiento acelerado de las importaciones, actualmente en torno a un 40% anual. Sin embargo, del punto de vista de la solvencia externa del país, esos déficit no constituyen un riesgo pues, mientras se mantengan dentro de límites razonables, entre el 1,5% y el 2% del PIB, podrán ser financiados en su totalidad por inversiones externas directas, proyectadas en el 2008 en torno de los US$ 32 mil millones, ante un déficit en cuenta corriente de US$ 24 mil millones.

La inversión externa tiende a comportarse de manera fuertemente pro cíclica, es decir, crece junto a la economía. La inversión en Brasil, entendida como formación de capital fijo, creció en forma acelerada en los últimos dos años, reflejando el aumento de la confianza y el marco económico favorable. La tasa de inversión, sin embargo, es aún muy baja -debiendo llegar al 18,8% del PIB este año- lo que convierte la sostenibilidad de un ritmo más intenso de crecimiento en un tema problemático. Por ello, como fue analizado en mi columna del 12 de mayo, el Banco Central tuvo que iniciar un proceso de aumento de los intereses para desacelerar un poco el ritmo de crecimiento de la demanda. También aquí la recalificación del riesgo soberano brasileño se revela sorprendente, pues éste habría sido uno de los factores que habrían precipitado la decisión, anunciada una semana después de la reunión del Comité de Política Monetaria del Banco Central. En este caso, el énfasis recae sobre el aspecto institucional: la independencia de facto que ha caracterizado las decisiones de la autoridad monetaria, aún cuando exista oposición a su política dentro del propio gobierno.

Como ha sido mencionado anteriormente, la expectativa es que la suba de tasas de intereses por el Banco Central no interrumpa el crecimiento, actuando solamente en el sentido de moderar el ritmo de expansión de la demanda interna por su efecto sobre el consumo. La inversión, a su vez, continuaría intensificándose, reflejando las condiciones propicias de mediano y largo plazo. En ese sentido, la obtención del grado de inversión contribuye a reforzar la confianza en la economía brasileña, siendo suficiente observar el comportamiento del mercado accionario, con una valorización del 8,3% en mayo, hasta el día 10, y del 23,6% al año, en fuerte contraste con los otros mercados, tanto de países desarrollados como de los demás emergentes.